组合回顾

12月A股主要指数呈现先抑后扬的态势，月末更是走出历史上较为少见的连阳模式。上证指数上涨2.06%，沪深300上涨2.28%，创业板指上涨4.93%，万得全A上涨3.3%，恒生指数下跌0.88%，恒生科技指数下跌1.48%，A股主要指数基本收复了上月跌幅，而港股则连续第三个月调整。

申万一级行业大部分上涨，行业间分化较大，涨幅居前的包括国防军工、有色金属、通信；跌幅居前的行业包括食品饮料、医药生物、房地产。本月我们提升了组合的仓位，增持了有色、电子、通信等行业，减持了传媒、银行、石油石化等行业。

策略回顾

12月美联储议息会议，如期降息25个基点。但此次会议上有3票反对，为2019年9月以来反对票最多的一次，分歧在加大。鲍威尔在发布会上表现得相当谨慎，他强调“并不急于进一步降息”，并指出当前利率已接近中性水平。他明确表示，未来的行动将完全取决于数据，且下一次会议暂停降息的可能性很大。

12月制造业PMI为50.1%，较11月上升0.9个百分点，供需两端均重回扩张区间，经济恢复速度好于预期。小型企业PMI显著回升2.0个百分点至49.1%，高技术制造业PMI连续10个月位于扩张区间。12月百城新建住宅价格环比微涨0.28%，但二手住宅价格环比下跌0.97%。受益于年末房企冲刺业绩及部分高品质改善型楼盘入市拉动，新房在结构上保持了微涨的态势。但二手房市场依然处于深度调整期，价格持续下跌，市场仍在寻找底部过程中。11月的物价指数继续呈现积极迹象：CPI显著回升，同比上涨0.7%，PPI同比下降2.2%，继续处于筑底阶段。

12月政治局会议和中央经济工作会议召开，为2026年中国经济定调。明确了继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，宏观政策保持了高度的连续性和扩张性。从具体工作来看，扩大内需、产业升级、防范房地产风险仍然是2026年的工作重点。

市场展望

2025年A股市场呈现出“指数慢牛、科技主导、极致分化”的特点，经过我们的努力，2025年组合也有一定的回报。在这一年中，我们继续优化调整了自己的投资框架，也取得了一定的效果。展望2026年，我们认为市场仍然是积极可为的。“924行情”启动以来，市场对中国资产较为悲观的估值定价体系得到一定修复，但仍然有一批优质资产仍未被充分定价。

对于组合的构建，我们继续维持此前核心（优质蓝筹）+卫星（创新成长）的布局思路。第一是坚持以企业经营质量为纲，自下而上持有一些明显低估的优质公司，主要分布在互联网、电子、资源品、金融等行业。第二是高景气、持续兑现业绩的创新成长方向，产品和商业模式成熟，收入利润进入快速增长通道，包括AI算力、半导体、生物医药等等。

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